2010——復甦之年中值得警惕的問題

2009年12月29日17:41

如

果說2009年是跌宕起伏的一年﹐投資者經歷了從極度恐慌到逐漸放鬆（但還不能高枕無憂）的心路歷程﹐那麼未來12個月公眾心理受到的挑戰應該會有所緩解。

畢竟﹐2010年是人們預料中的經濟復甦之年。絕大多數最具影響力的市場觀察家都認為這一預期不會落空。縱觀資深策略師、知名經理人和權威經濟學家對2010年的展望﹐投資者或許可以發現﹕新的一年有諸多看點值得期待﹐但也有諸多問題值得警惕。

美國銀行/美林(Bank of America Merrill Lynch)的投資研究團隊明確指出﹐2010年的情形有兩種可能性。哈內特(Michael Harnett)及其同事寫道﹐這輪剛剛起步的全球經濟復甦是否真實可靠﹐投資者是否可以擺脫近來的各種不確定因素﹐抑或政策失誤或其他不可預見的因素導致經濟二次探底﹐進而令熊市捲土重來﹐這兩種可能性在未來幾個月將見分曉。分析師們最終持樂觀態度。報告稱﹐相信由定量寬鬆措施、零利率和接近歷史高點的財政赤字所組成的前所未有的政策組合將在2010年核心通貨膨脹率保持低位的同時﹐推動經濟復甦。

巴克萊資本(Barclays Capital)的首席市場策略師納普(Barry Knapp)也認為經濟復甦的基礎已經確立﹐但還不能確定會立即使投資者受益﹐因為股市在年底出現了強勁反彈。截至聖誕節前夕﹐標準普爾500指數較3月份低點上漲了約58%。最重要的是﹐納普開始感到美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve, 簡稱Fed)或許有理由在可預見的未來加息。

他寫道﹐美元走高﹐美國國債下跌﹐金融類股的表現弱於大盤﹐股市與信貸市場的相關性減弱﹐這一切都表明市場已開始消化Fed政策正常化的預期﹐但要讓這個問題主導資本市場的走勢或許還為時過早。納普提醒人們不要把資本市場12月份的表現解讀為宏觀經濟趨勢的象徵﹐因為這不是一年中的平常時節﹐而且今年的市場也不比平常。

但Prudential Investment Advisers的首席投資策略師普拉文(John Praveen)認為股市必將受益。他預計﹐標準普爾500指數將在2010年年底時漲至1,350點﹐歐洲和新興市場股市將分別上漲20%以上。普拉文寫道﹐2009年支撐股市的因素是國內生產總值(GDP)的回升速度和廣度﹐2010年的支撐因素則可能是經濟復甦的持續性和企業利潤增長的強勁程度﹔無論是GDP增速還是企業利潤的增長都可能給人們帶來驚喜。

新興市場必將在全球經濟復甦過程中發揮關鍵作用。事實上﹐新興市場在2009年年底就已成為全球經濟復甦的先導。

美國銀行/美林的全球新興市場研究團隊認為﹐亞洲、歐洲/中東和拉美的經濟前景各有不同﹐但總體前景樂觀。報告稱﹐就經濟增速而言﹐亞洲新興市場國家的領先地位可能要讓位於墨西哥及歐洲新興市場﹔預計歐洲/中東市場不會出現全面的通貨膨脹上升﹐但亞洲新興市場可能首當其衝﹔政策應對將成為2010年的關鍵問題。

在人們都對這個飽經風雨並已發生巨變的投資世界的前景感到樂觀之際﹐投資公司Muhlenkamp & Co.的創始人兼總裁穆蘭坎普(Ron Muhlenkamp)解釋了許多金融評論中所謂的投資者預期中的“新常態”。

他警告稱﹐二戰以來的平均股權收益率為13%﹐但這種狀況必將發生變化﹐未來的平均回報率可能在11%左右﹐這背後有諸多因素﹐包括開工率、耐用品新訂單和消費支出等等。股權收益下降意味著企業的利潤和利潤增速都受到了抑制﹐而在投資企業的回報降低後﹐本益比也會隨之下降。

由此可見﹐復甦並不等同於恢復原狀﹐而在經濟泡沫破滅之後﹐這也未必是壞事。

印尼股市成為12月份基金經理的首選

2009年12月29日08:12

道

瓊斯通訊社進行的月度基金經理調查顯示﹐在12月份﹐印尼股市成為基金經理的首選﹐而投資者一年來首次看跌印度股市。

平均而言﹐投資組合經理在12月份對印尼股市的投資建議是進一步增持﹐而上月是小幅增持。他們之所以給出這樣的投資建議是因為這個日益增長的東南亞經濟體專注於強勁的國內消費。

而對印度股市的投資建議為小幅減持﹐這是去年11月以來印度市場首次被看跌﹐當時對印度股市的投資建議也是小幅減持。

今年以來﹐雅加達綜合指數上漲超過80%﹐是該地區漲幅最大的指數﹐僅次於中國基準的上證綜合指數87%的漲幅。

去年11月﹐基金經理們對印尼股市的投資建議由小幅減持轉為小幅增持﹐並從那時起一直看好該市場﹐不過12月的評級是目前為止最高的。印尼內需推動的經濟增長以及總統蘇西洛•班邦•尤多約諾(Susilo Bambang Yudhoyono)在7月份大選獲得壓倒性勝利後決定加快經濟改革﹐這些都使投資者受到鼓舞。

泰國股市是另外一個在12月份再次獲得投資者青睞的市場。基金經理們在11月對泰國股市的投資建議為減持﹐而在12月份轉為增持。

對於亞洲其他市場﹐投資者繼續看好中國大陸和香港股市﹐因其對大陸的國內經濟增長前景以及公司利潤增長繼續保持樂觀。

相反﹐印度和日本股市則是失寵的市場。

孟買股票交易所由30只股票構成的Sensitive Index今年上漲大約73%﹐弱於印尼股市﹐但許多基金經理認為該市場已接近估值過高水平。

據FactSet Research數據稱﹐與印尼股市長期本益比接近8倍的情況不同﹐印度股市的本益比超過了10倍。基金經理們表示﹐印度的通貨膨脹壓力也在加劇﹐而印尼的通貨膨脹基本在控制之內。

從股票投資組合的角度看﹐大多數基金經理對日本市場的態度仍為減持﹐因在消費者信心仍然疲軟的情況下﹐對出口的嚴重依賴成為日本的一大缺陷。

從全球股票投資組合的角度看﹐基金經理在12月份對亞洲股票的建議為小幅增持﹐並看好歐洲和亞洲以外新興股市。投資者對債券的投資建議從小幅增持轉為中性﹐而對股市則從小幅增持轉為增持。

JP Morgan Asset Management稱﹐該公司仍看好風險資產﹐並相信從3月份開始的當前上漲行情仍會再有一波上升浪。

權重反映了基金經理相對基準指數的投資組合構成狀況。

道瓊斯通訊社每個月都對基金經理就未來數月持倉建議進行調查﹐主要著眼未來12個月的情況。

最近的調查是上週完成的。對本月調查作出回復的公司包括安本資產管理公司(Aberdeen Asset Management)、東方匯理資產管理(Credit Agricole Asset Management)、富通(Fortis Investments)、J.P. Morgan Asset Management、英國保誠資產管理(Prudential Asset Management)、Mirae Asset Global Investments、英國保誠資產管理(Prudential Asset Management Ltd.)以及Threadneedle。

此次調查的受訪者被要求對每項資產給出投資建議﹐然後對各個基金的投資建議進行加權平均﹕0為中性﹐0至+0.5為小幅增持﹐+0.5至+1為增持﹐高於+1為進一步增持﹔同樣﹐0至-0.5為小幅減持﹐-0.5至-1為減持﹐低於-1為進一步減持。

美聯儲推出實施“退出策略”的新工具

2009年12月29日09:59

美

聯儲(Federal Reserve)週一提出向銀行出售附息定期存款的方案。當美聯儲決定部分回收金融危機期間向經濟體注入的大量流動性時﹐就會採取這一措施。

推出這一新工具﹐是為了幫助美聯儲在充斥大量現金的銀行系統引發通貨膨脹以前﹐能夠實施一種退出策略。

美聯儲主席貝南克(Ben Bernanke)曾將定期存款描述為“大體相當於銀行向其客戶出售的存單”。根據這一計劃﹐美聯儲將向銀行發行定期存款﹐期限可能有幾種﹐最高一年。這將鼓勵銀行把準備金放在美聯儲﹐而不是將其貸出﹐從而讓這些資金遠離貸款循環。

美聯儲表示﹐這一提議對於短期內的貨幣政策決定沒有任何隱含意義。

美聯儲表示﹐在應對過去兩年金融市場動盪的過程中﹐美聯儲採取的部分措施是大幅擴張自身的資產負債表﹐以及將規模空前的準備金提供給銀行系統﹔定期存款可以成為美聯儲在必要情況下吸收準備金、支持貨幣政策實施的諸多工具之一。

摩根大通(J.P. Morgan Chase)經濟學家弗洛里(Michael Feroli)表示﹐這是構建退出策略基礎架構的過程中向前邁出的新一步﹐但事前已有充分信號發出﹐所以並不讓人意外。

當美聯儲的官員們決定收緊信貸時﹐他們可能會先使用定期存款計劃﹐再調整傳統政策工具﹐即銀行隔夜拆借聯邦基金的利率目標﹔或兩者同時使用。

美聯儲已經在測試另一個工具逆回購協議。在逆回購協議中﹐美聯儲出售它所持有的證券﹐並承諾日後買回。在這種安排下﹐買方把現金從銀行轉移到美聯儲﹐從而將準備金從銀行系統剝離。

美聯儲官員們還曾討論出售美聯儲的部分長期證券﹐此舉也會把準備金從銀行系統剝離。

美聯儲週一還表示﹐截至12月23日一週﹐其資產負債表規模小幅擴大至2.2萬億美元。美聯儲所持貸款和證券的總額﹐已經達到了金融危機開始時的兩倍多。

作為應對危機的措施之一﹐美聯儲正在購買抵押貸款支持證券﹐購買規模為1.25萬億美元﹐按它自己的說法﹐將在明年3月底結束。美聯儲週一數據顯示﹐現在持有抵押貸款支持證券9,104.3億美元。

曾蔭權：明年香港可能陷入二次衰退

2009年12月30日07:12

香

港特別行政區行政長官曾蔭權(Donald Tsang)週二表示﹐明年年中香港可能會面臨二次衰退﹐原因是全球經濟形勢仍然存在不確定性。

另外特區政府數據顯示﹐11月香港零售業銷售額呈現雙位數增長﹐高於預期﹐這是旅遊人數增加、香港經濟持續好轉的結果。

Reuters

香港特別行政區行政長官曾蔭權

經濟學家認為﹐香港零售業銷售額已經連續三個月增長﹐未來幾個月增長勢頭可能還會延續。但他們表示﹐隨著比較基數較低產生的效應減弱﹐明年一季度其增長速度將放慢至略低於10%的水平。

政府統計處(Census and Statistics Department)數據顯示﹐11月香港零售業銷售額為229億港元（合29.5億美元）﹐較上年同期上升11.7%﹔10月份較上年同期上升9.8%。

此前道瓊斯通訊社(Dow Jones Newswires)調查的七位經濟學家對11月增長速度的預測中值為7.9%。實際數字高於這個預測﹐並且是2008年8月增長10.3%以來的最高增速。

扣除價格變動後﹐2009年11月的零售業銷售額較去年同期上升9.8%﹐高於10月份8.3%的增速﹐也高於上述調查中7%的預測增速。1至11月份﹐香港零售業銷售額同比下降1%﹐銷售量下降2%。

特區政府聲明表示﹐近數月的零售業銷售已超越金融危機爆發前的水平。

恒生銀行(Hang Seng Bank)經濟學家范婉兒(Irina Fan)表示﹐香港第四季度零售業銷售增長﹐一定程度上是受到了去年同期比較基數很低的提振。當時香港經濟受到了全球金融危機的沖擊。

但她也表示﹐失業率業已觸頂﹐旅遊人數的增長也在支撐本港消費。

9至11月份﹐香港失業率已經下降到5.1%﹐4到8月份期間達到了5.4%的峰值。

香港旅遊發展局(Hong Kong Tourism Board)數據顯示﹐11月來港遊客人數為260萬﹐增長7.6%。

范婉兒預計﹐12月香港零售業銷售額將繼續呈現為雙位數增長﹐毗鄰城市深圳的居民來港旅遊的限制正在放寬﹐將帶來提振作用。

但曾蔭權在北京一次會上的發言﹐提到了明年年中香港再次陷入衰退的可能性。

曾蔭權在北京表示﹐香港經濟復蘇不會很順利﹐他已做好應對準備。他表示﹐對復蘇步伐有點悲觀﹐稱明年年中時香港或許會經歷二次衰退。

但曾蔭權還稱﹐香港政府有足夠資源應對任何不利的經濟形勢。

中國土地出讓新政聊勝於無

2009/12/21 18:22:31

在取消二手房轉讓營業稅優惠政策和推出“遏制”房價的四大舉措後，中國政府似乎再次對房地產市場發出警告。上周，財政部和國土資源部等五部委聯合下發了《關於進一步加強土地出讓收支管理的通知》，明確規定分期繳納全部土地出讓價款的期限原則上不得超過一年，特殊項目可以約定在兩年內全部繳清，首次繳款比例不得低於全部土地出讓價款的50%。

這對開發商來說似乎不是個好消息。因為此前土地出讓收入繳納行為並未有統一的規定，根據中國房地產研究會副會長顧雲昌的介紹，實踐中開發商首次繳款比例一般為全部土地出讓價款的20%-30%，繳納期限也往往超過兩年。現在提高首付比例和縮短繳款期限，相當於間接收緊了開發商的現金流，可以部分遏制其囤地和囤房的投機行為，從而增加房地產市場的有效供給。如果政策被不折不扣地執行，當然會對高房價產生遏制作用。

但是市場對此似乎並不樂觀。因為自2003年以來，中國推出了包括金融、土地和稅收等多手段的房地產調控政策，卻並沒有起到抑制房價的作用，特別是以緊縮地根為方向的土地調控政策，反而為房價走高推波助瀾。

從歷史經驗來看，2004年-2008年中國的土地調控政策一直以“緊縮地根”為目標。這一是為了保護18億畝耕地紅線，二是要通過收緊土地閘門遏制投資過熱。同時，土地管理部門認為，土地供應總量已經充足，是開發商在流通環節囤地導致有效供給不足，因此一怒之下收緊了土地供應，把責任推到開發商身上。但因為在收緊土地供應的同時，政府沒有利用金融和稅收手段遏制開發商的囤地行為，反而加劇了供給不足的預期，推高了房價。

現在的情況與當時有一些不同。目前中國並沒有宣布要緊縮地根，而是通過完善土地出讓收入繳納行為來增加房地產商在流通環節的囤地和囤房成本。這是彌補之前土地調控過程中的不足，可以看作是亡羊補牢，無論最終能不能遏制房價都有積極意義──至少可以增加開發商的囤地成本，是聊勝於無的，比之前單純地緊縮地根要強。

當然，這只是針對供給方的措施，遏制房價還要考慮需求方。開發商之所以選擇囤地，除了囤地成本低，更主要的原因還是流運性過剩背景下房地產價格面臨重估的預期，只要房價上漲的幅度超過囤地成本的上漲幅度，囤地延期開發就有利可圖。所以在增加囤地成本的同時，一定要遏制投機性需求和疏導恐慌性需求。這也意味著如果中國政府想遏制房價的話，下一步必須利用金融手段提高投機性需求的信貸門檻，這樣在遏制投機性需求的同時，也會釋放恐慌性需求。

另外，從此次通知的內容上來看，其直接目標似乎是規范地方政府的土地出讓收支行為，避免土地出讓收入的流失和支出的無序，而打擊房地產商的囤地行為只是間接目標。2006年9月，中國政府就曾要求將遊離在預算之外的土地出讓收支全額納入地方基金預算管理，實行“收支兩條線”管理，但在實踐中效果差強人意。從這個意義上講，完善土地出讓收支管理即使不會遏制房價，也可以讓地方政府的土地出讓收支行為更加透明和有序。這也是說這個通知聊勝於無的另一個原因。

巴西宣佈開始退出經濟刺激舉措

2009年12月22日10:01

鑒

於巴西經濟增長前景樂觀﹐巴西總統和央行行長表示﹐多數在全球金融危機時期實施的經濟刺激計劃將於明年結束。

巴西總統盧拉(Luiz Inacio Lula da Silva)週一在巴西利亞對記者表示﹐不需要在2010年推出額外的刺激舉措﹐不過今年推出的一些措施如果對國家的長期發展有重要意義﹐可能被長期保留。

巴西2009年推出的刺激措施包括對汽車、家電和建築材料製造企業減免稅賦。實行稅收優惠是為了在經濟衰退的環境下提振消費和就業。現在所有這些優惠都在逐步結束﹐並將在2010年完全終止。

盧拉表示﹐財政刺激措施起到了有效的作用﹐幫助巴西免於陷入深度衰退。

隨著全球經濟復甦﹐同時預計巴西經濟明年將漸漸啟動﹐巴西央行行長Henrique Meirelles表示﹐不需要進行更多的刺激。

Meirelles在接受當地主流報紙《Folha de Sao Paulo》採訪時說﹐沒有理由在2010年採取更多的刺激舉措。

明年該關注美國股市的哪些問題﹖

2009年12月21日14:00

由

於目前市場已被過度的樂觀情緒所纍﹐我們不妨從另一個角度看﹐哪些交易2010年可能出問題﹖

刺激計劃令市場中的美元流動性增多﹐使得在2009年看跌美元確實有利可圖﹐美元指數現已從3月份高位回落17%之多。但對於通過借入美元買進高收益資產的對沖基金而言﹐上週的交易情況顯示﹐美元反彈使一部分美元融資套利交易頭寸被解除。

鑒於歐元區經濟受到內部經濟體境況迥異的牽制﹐例如希臘與德國的經濟就形成鮮明對比﹐而且日本政府也不會對不利於本國經濟的日圓漲勢袖手徬觀﹐2010年美元有望企穩。美元企穩不僅僅會對美元看跌人士構成衝擊﹐因為許多交易頭寸幾乎都對美元不利。

例如﹐在貨幣經理人積極交易的推動下﹐科技類股今年以來累計上漲53%﹐這在一定程度上是因為科技類企業高達51%的收入都來自於海外市場﹐且與其他更為健康的經濟體密切相關。另一表現強勁的領域當屬材料類股﹐其強勁上揚的部分原因也是約42%的銷售額來自海外市場。

歷史經驗表明﹐貨幣走強往往有助於股市。Strategas Research Partners稱﹐過去美元走強期間﹐美國股市平均上漲了26%﹐其中金融類股領漲﹐平均漲幅達46%。但是﹐2009年是個例外﹐貨幣供應增多令股市上揚﹐卻令美元一跌再跌。

不過到2010年﹐如果美國基準利率水平隨經濟增長而上升﹐而且國內生產總值(GDP)的表現強於歐洲及日本﹐則2009年這種美元與美國股市不同步的情況有可能會逐步消失。

繼評級機構出於財政擔憂下調希臘主權信用評級後﹐上週美元兌歐元累計上漲2.1%﹐並一度創下3個月高位。美元兌日圓同期也累計上漲了1.4%。

不過﹐道瓊斯工業股票平均價格指數受到大宗商品類股下挫的拖纍﹐上週累計下跌143點﹐至10,329點﹐跌幅1.4%。標準普爾500指數結束連續三週上漲的局面﹐上週累計跌4點﹐至1102點﹐跌幅0.4%。然而由於科技類股上週表現優異﹐甲骨文(Oracle, ORCL)和Research In Motion (RIMM)公佈的業績報告強於預期﹐而且商業支出見增﹐那斯達克綜合指數上週累計漲21點﹐至2212點﹐漲幅1%。羅素2000指數累計漲10點﹐至611點﹐漲幅1.7%。

經濟持續復甦應當能夠推動長期利率水平的上升﹐但過高的借貸成本可能也會帶來不利影響。多數經濟學家及貨幣經理人認為﹐在通貨膨脹處於溫和水平的背景下﹐基準10年期美國國債的收益率不會超過5%。但值得一提的是﹐摩根士丹利(Morgan Stanley)經濟學家Richard Berner持不同觀點﹐他認為2010年美國經濟將溫和增長3.5%﹐到2010年年底長期利率有望升至5.5%。

2009年﹐私人部門積蓄的增長在一定程度上減輕了公共部門的巨額債務壓力﹐積蓄中的一部分流向美國國債。儘管美國政府大規模舉債﹐但10年美國國債收益率一直沒有突破4%﹐而且為救助美國經濟而發行的巨額債券已被海外投資者、美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve, 簡稱Fed)以及各銀行所吸收。

但摩根士丹利認為﹐到2010年美國國債的總發行量將達到2.6萬億美元﹐高於2009年的1.8萬億美元和2008年的7,240億美元。該行全球利率策略部門主管Jim Caron指出的一個擔憂因素是﹐供給方面的衝擊究竟會給需求造成多大程度的削弱﹖尤其是在假如Fed不再通過定量寬鬆政策購買國債的情況下。

上述預期並不包括長期利率的持續上升﹔對美國國債的拍賣情況更是需要密切關注。另外﹐還需要留意對利率變化較為敏感的類股﹐比如金融、公用事業、電信以及房地產投資信託基金等﹐以便從中找到先期預警線索。

Kopin Tan / Dimitra DeFotis

（本文譯自《巴倫週刊》）

美股歷史上最糟的十年

2009年12月21日10:31

即

將結束的這個十年﹐可能是美國股市歷史上表現最差的十年。

在有記錄以來近兩百年的歷史里﹐沒有哪個從“0”到“9”的十年﹐股市的表現像21世紀的第一個十年這麼淒慘。

不管投資哪裡﹐從債券到黃金﹐甚至是只把現金藏在被褥下﹐幾乎都比投資股市要好。自1999年年末以來﹐受兩輪熊市的影響﹐紐約證券交易所(New York Stock Exchange)的股票每年平均下跌0.5%。

對於利用股市作為存錢養老首要投資途徑的普通美國人來講﹐這段時期為他們上了一堂課。

吸引很多投資者進入股市的﹐是始於上世紀80年代早期的那輪牛市﹐其漲勢不斷增強、一直延續到90年代。90年代是史上表現最好的十年﹐平均每年增長17.6%。但經過90年代之後﹐股市市值變得過高﹐企業也削減股息﹐降低了投資者回報。而在像2008年這樣的金融危機中﹐股市成了一個特別糟糕的投資領地。

2009年只剩下兩星期。據耶魯大學(Yale University)金融學教授戈茨曼(William Goetzmann)編制的數據﹐股市從1999年年末以來的跌勢﹐讓剛剛過去的10個年頭成了19世紀20年代有可靠股市記錄以來股市表現最差的十年。

這種跌勢超過了20世紀30年代的 “大蕭條”時期。30年代股市以0.2%的跌幅﹐成了21世紀以前股市表現最差的十年。最近這個十年的表現﹐也不及其他經歷了金融危機的十年﹐比如1907年金融危機和1893年金融危機所處的十年。

市場研究公司Ibbotson Associates首席經濟學家甘貝拉(Michele Gambera)表示﹐過去的10年是一個噩夢﹐表現真的很差。

他說﹐雖然整個市場趨勢是穩步向上的﹐但過去的十年提醒人們﹐股市可能會經歷長期下跌。

甘貝拉說﹐這種情況不經常發生﹐但發生的可能性是有的。

這些統計數據在一定程度上存在因為時間計算的問題而產生的失真﹐這要看“十年”的起止時間怎麼算。止於1937年和1938年的“十年”股市的表現差過多數“年代”﹐因為它們涵蓋了1929年股市觸頂、同年10月份崩潰的全部影響。

Ibbotson數據顯示﹐從2000年到2009年11月﹐投資者如果是持有債券的話﹐回報要好得多。這段時期﹐各種類別的債券漲幅達到5.6%到超過8%不等。黃金是表現最佳的資產﹐繼20世紀90年代每年下跌3%以後﹐這個十年的年均漲幅達到15%。

考慮到通貨膨脹的影響後﹐過去這個十年股市的表現顯得更差。

北卡羅來納州立大學(North Carolina State University)金融學教授瓊斯(Charles Jones)編制的數據顯示﹐自1999年年末以來﹐經過通脹因素調整﹐標準普爾500股指平均每年下跌3.3%。他的數據採用了2009年的股息預測和截至11月份的消費者價格指數。

即使是熊市伴隨通脹的20世紀70年代﹐其表現也要好過當前這個十年。70年代標準普爾500指數經過通脹因素調整後的跌幅是1.4%。

想到投資股市的一個關鍵目標是讓資金升值速度超過通貨膨脹﹐這對投資者來講尤其是一種讓人失望的消息。

瓊斯說﹐這10年是一個大輸家。

對於指望股票作為退休計劃的投資者而言﹐最近10年意味著許多人的退休目標都落空了。許多理財計劃設想的長期股票年回報率為10%﹐但在過去20年中﹐標準普爾500指數的年增長率為8.2%。

瓊斯說﹐如果股票今後10年的平均回報率為10%﹐那麼也只會將30年的平均回報率拉高到8.8%。對於2000年才開始投資的人來說更糟：每年10%的回報率僅會把他們的年回報率拉高到4.4%。

在過去10年里也並非無法從美國股市中賺錢。但回報率與90年代時相比就顯得太低了。

在如今道瓊斯工業股票平均價格指數的30只成分股中﹐1999年底以來只有13只上漲﹐只有卡特彼勒(Caterpillar Inc.)和聯合技術(United Technologies Corp.)在過去10年里翻了一番。

那麼﹐美國股市什麼地方出錯了？

首先﹐是原來的估價規則出了問題。

理財公司GMO LLC的聯合創始人格蘭瑟姆(Jeremy Grantham)說﹐我們進入本世紀時價值被高估得厲害。

按照耶魯大學教授席勒(Robert Shiller)的估算﹐1999年底時﹐標準普爾500指數成分股的市盈率達到了44倍﹐幾乎是歷史最高水平。相比之下﹐長期的平均市盈率約為16倍。席勒是參照10年的收益跟蹤股價水平。

格蘭瑟姆說﹐在這樣的價格上買﹐你最好相信你在大部分時間里只能得到糟糕的回報。他的公司10年前預測﹐標準普爾500指數在到2009年的10年間每年會下跌近2%。

儘管這10年的回報令人失望﹐如今的股票也並不便宜。按席勒的計算方法﹐標準普爾指數目前的市盈率約為20倍。

格蘭瑟姆認為﹐美國大盤股高估了約30%﹐這意味著未來7年的回報率應比長期平均回報率低約30%。這也意味著在考慮通貨膨脹因素前﹐每年的回報率只有1.6%。

股市的另一個障礙是始於上世紀80年代後期的股息下降。

從長遠來看﹐股息自1926年以來在幫助股票達到9.5%的年平均回報率中發揮了重要作用。但自那年以來﹐標準普爾500股票平均收益率約為4%。瓊斯說﹐這10年的平均收益率約為1.8%。

瓊斯說﹐這種差別看起來並不太大﹐但是你必須通過股價上漲得到彌補。瓊斯認為﹐除非股息上升到它們的長期平均水平﹐否則投資者可能需要降低預期。將股票的回報率只定在7%左右可能比較合適﹐而不是每年近10%的歷史平均水平。

希臘應向愛爾蘭學習

2009年12月14日12:37

希

臘與愛爾蘭目前是歐洲國家中財政問題最嚴重的兩個國家。但兩國的應對措施卻大相徑庭。由於希臘政府信用狀況令人失望﹐評級機構、歐盟委員會(European Commission)及債券市場不約而同地都把矛頭對準了希臘。這意味著與愛爾蘭相比﹐希臘需要做出更多努力才能重新贏得市場信任。

希臘與愛爾蘭今年的財政赤字佔國內生產總值(GDP)比重均達到了兩位數﹐分別為12.7%和12%左右。預計希臘明年的政府債務佔GDP比重將高達120%﹔如果將政府為救助銀行業所擔負的壞帳計算在內﹐愛爾蘭明年的負債佔GDP比重也將由現在的64%上升至100%以上。歐盟委員會已要求兩國將財政赤字佔GDP的比重降至3%以內﹐並將債務佔GDP比重降至60%以下。

不過﹐與希臘相比﹐歐盟委員會和評級機構對愛爾蘭的態度要寬容得多。愛爾蘭計劃到2010年將其赤字降至佔GDP的10.8%﹐希臘則計劃降至9.1%﹔歐盟委員會允許愛爾蘭最晚於2014年達到歐盟的目標﹐卻要求希臘必須在2013年實現相關目標。

此外﹐愛爾蘭目前的主權信用評級仍為AA級﹐而希臘的評級則已被降至BBB+﹐市場因此擔心未來希臘政府債券可能喪失被歐洲央行(European Central Bank)接受為抵押品的資格﹐這將令希臘更加難以恢復其財政狀況。

愛爾蘭在這方面則贏得了一些喘息空間﹐部分原因是愛爾蘭政府已表現出更大的政治勇氣。愛爾蘭在2010年預算中納入了明確、具體的削減開支措施﹕公共部門的薪酬將下調5%-15%﹐其中﹐愛爾蘭總理的減薪幅度就高達20%﹔甚至兒童福利方面的支出也有所削減。

與之形成鮮明對照的是﹐希臘的政府預算嚴重依賴一次性政策措施﹐如減少偷漏稅行為等。除部分凍結公共部門薪資及退休金的措施外﹐希臘政府並沒有表現出大舉削減開支的意願。

愛爾蘭以往良好的信用紀錄也為其贏得了一定的延期償債空間。巴克萊(Barclays Capital)的數據顯示﹐1994-2006年間﹐愛爾蘭成功地將負債佔GDP比重從94%降至24%。與愛爾蘭相比﹐希臘在做出強硬的政治決定方面則要差得多﹕該國在加入歐元區之前僅僅把負債佔GDP比重從1994年的108%降至1999年的94%﹐但隨後負債水平又開始再次上升。

另外﹐愛爾蘭公眾對政府節約開支計劃的接受程度更高﹔反觀希臘﹐在去年出現騷亂後﹐上週又再次爆發新的社會衝突。

但除了吞下這一苦果外﹐希臘政府並沒有多少選擇餘地。信用違約掉期市場目前預計希臘有可能出現違約。儘管歐盟很可能會向希臘施以援手﹐但同時將附帶財政狀況方面的嚴格要求。汲取愛爾蘭的經驗教訓或許並不輕鬆﹐但希臘確實需要快點向愛爾蘭學習。

投資者未雨綢繆 防範通脹抬頭

2009年12月14日15:16

就

在通貨緊縮的跡象仍揮之不去之際﹐一些投資者卻開始行動起來保護自己免受通貨膨脹飆升的影響。

這些投資者擔心美國聯邦儲備委員會(Fed)行動會過於緩慢﹐難以扭轉其為應對全球金融危機而向金融市場注入規模空前的資金的形勢。在眼下人們認為危機已經結束的情況下﹐他們感覺﹐美聯儲承諾在可預見的未來維持實際為零的利率﹐這樣做可能為未來幾年通貨膨脹相當程度的上升奠定基礎。

為防範通貨膨脹飆升或在通脹加劇時獲利﹐投資者紛紛湧入黃金或通貨膨脹保值債券。據晨星公司(Morningstar Inc.)的數據﹐11月份投資者向通貨膨脹保值公共基金和交易所買賣基金(ETF)投入20億美元。另外還有39億美元投入了大宗商品基金和大宗商品交易所買賣基金﹐主要是黃金基金。今年以來﹐這類基金已經獲得590億美元的投資。與此相反﹐投資者從美國股票基金和美國股票型交易所買賣基金中撤出了520億美元的資金。

不過這些舉措遠遠不止是在增大對傳統通貨膨脹套期保值產品的投入。一些投資者和策略師在選股時還會考慮通貨膨脹的抬頭﹐看好有著強大定價權的材料類股和企業﹐甚至是高收益債券等一些債券資產。

位於紐約的針對高淨資產投資者的理財公司MDE Group投資委員會主席、羅格斯大學(Rutgers University)金融學教授朗戈(John Longo)說﹐我非常懷疑﹐美聯儲是否能夠及時地消化掉流動性。這家公司爾g理們增加了在黃金和大宗商品上有相當大投入的基金﹐把在模範投資組合中的債券資產從一年前的30%減少到了10%。

朗戈說﹐至於股票﹐一般來講﹐通貨膨脹對股票不利﹐不過你要持有有定價權的公司股票以適應形勢。他用可口可樂(Coca Cola)作為例證﹐還舉了上週聯邦快遞集團(FedEx)在聯合包裹運送服務公司(United Parcel Service)提高運費後採取類似行動的報導作例子。

目前﹐通貨膨脹看來仍較遙遠﹐而通貨緊縮則是現實。很少有公司準備提價﹐10月份消費者價格指數(CPI)較去年同期下降了0.2%。11月份的CPI數據將於週三發佈。

美聯儲主席貝南克(Ben Bernanke)上週預測﹐通貨膨脹在一段時間內將緩解﹐短期來看﹐通貨膨脹可能會進一步下降。他說﹐在這樣的背景下﹐利率可能會在較長一段時間內保持在較低水平。

一些人認為﹐通貨膨脹大幅上升的幾率很小﹐甚至是在未來幾年都不太可能。這種看法認為﹐儘管總體經濟好轉﹐失業率將保持在較高水平。再加上製造業的產能過剩﹐應該會使經濟在沒有通貨膨脹壓力的情況下實現增長。

在這樣的背景下﹐股市和債市的價格並沒有顯示出通貨膨脹會加劇。

巴克萊集團(Barclays)旗下投資銀行子公司Barclays Capital美國國債和通貨膨脹市場策略師龐德(Michael Pond)說﹐根據美國財政部通貨膨脹保值債券(TIPS)的價格﹐預計2010年通貨膨脹將不到1%。TIPS的本金和利率都會根據CPI進行調整。

據巴克萊的數據﹐再往長遠一點看﹐TIPS的價格顯示通貨膨脹在未來5年的年增幅預計將為1.5%﹐在未來10年中將約為2.1%。

通貨膨脹保值證券Vanguard Inflation-Protected Securities Fund基金經理沃爾伯特(Kenneth Volpert)說﹐預計的通貨膨脹率較今年早些時候有所上升﹐不過市場目前還不到預計會發生過度通貨膨脹的地步。

朗戈承認﹐TIPS市場甚至還沒有亮出通貨膨脹的警燈﹐不過他說﹐對長線投資者來說﹐購買通貨膨脹保值應該是在它便宜的時候。

他說﹐市場是由短線交易員推動的﹐交易員們認為﹐他們可以靈活地把握好時機。

不過很多投資者都把助長樓市泡沫的部分責任歸咎於美聯儲前幾年的低利率措施﹔在這種情況下﹐公眾對美聯儲避免通貨膨脹抬頭的能力不再那麼有信心。他們說﹐儘管消費產品沒有發生通貨膨脹﹐但股市和債市等方面的資產價格卻出現了膨脹。

在一些人看來﹐對通貨膨脹前景更為重要的是﹐金融體系中存在的大量流動性。

一些人認為﹐一旦銀行恢復放貸﹐流動性就會像火柴點燃汽油一樣把通貨膨脹點燃。

在經濟復蘇之際的通貨膨脹加劇是摩根士丹利(Morgan Stanley)歐洲策略師們建議買進能源、材料和消費必需品股票的原因之一。

朱民﹕中國將繼續實行適度寬鬆的貨幣政策

2009年12月14日08:13

中

國央行(People's Bank of China)副行長朱民週日重申﹐中國將繼續實行適度寬鬆的貨幣政策。

在一次金融論壇上﹐朱民拒絕就中國央行是否將在明年收緊貨幣政策發表評論。

他還表示﹐不知道其是否會被任命為國際貨幣基金組織(International Monetary Fund, 簡稱IMF)副總裁。

朱民10月份被任命為中國央行副行長﹐之前擔任中國銀行(Bank of China Ltd.)副行長。

一位瞭解情況的中共官員此前曾表示﹐中國希望朱民最終競爭IMF副總裁一職。

經濟學家警告全球資產價格泡沫風險

2009年12月14日12:35

歐

美主要經濟學家警告說﹐如果央行和政府重犯過去將寬鬆貨幣和支出政策保持太久的錯誤﹐就有產生資產價格泡沫的危險。

過去兩年的金融危機在某種程度上歸咎於政策制定者的決定﹐尤其是美聯儲在2001年衰退後不顧經濟復蘇的事實仍將利率維持在非常低的水平。

摩根士丹利亞洲區主席羅奇(Stephen Roach)在柏林由哥倫比亞大學舉辦的一個會議上說﹐這種政策是資產泡沫的溫床。

這次會議為全球央行和財政部門提出了一個熱門話題：如何安全地撤回向銀行體系中注入的數以萬億的美元、歐元和日圓﹐以及何時控制在數十年來最為嚴重的衰退中大幅膨脹的預算赤字。

雖然全球經濟增長和金融市場復蘇的速度快於去年夏季的預期﹐但美聯儲和歐洲央行似乎並沒有準備冒險。

兩家央行發出的強烈信號是﹐他們可能在2010年多數時間里也將主導利率維持在極低的水平﹐儘管外界預計他們將在未來幾個月裡退出其它一些支持銀行業的措施。

與此同時﹐許多政府也談到要逐步削減債務和赤字﹐但目前尚沒有這麼做。

一些分析師認為﹐在近幾個月來的快速上揚後﹐包括新興市場和公司債券市場的某些資產的價格已經出現了難以持續的上漲。

與會者說﹐支持經濟復蘇﹐同時避免新的泡沫產生是決策者面臨的一個非常微妙的平衡。其中一個問題是如何識別泡沫：大學經濟學教授索伊加(Gylfi Zoega)說﹐當它發生時﹐你還不能肯定。在去年的金融混亂導致冰島銀行體系崩潰後﹐索伊加加入了冰島央行的委員會。

新泡沫通常的預警標志──通貨膨脹率上升──可能暫時還不會出現。許多經濟學家說﹐2008年底始於美國的全球嚴重經濟衰退造成了嚴重的低迷﹐這將會限制工資和物價的漲幅。

美聯儲前主席沃爾克(Paul Volcker)在柏林的會議上說﹐政府目前還不應該從刺激措施中退出﹐而挑戰是在這種必要性顯得明顯之前讓政策更加節制。

阿布扎比支援迪拜100億美元用於償債

2009年12月14日14:33

迪

拜週一宣佈﹐已經從阿布扎比獲得了100億美元融資﹐將用於支付迪拜世界(Dubai World)及其地產子公司Nakheel所背負的部分債務。

在這筆資金中﹐41億美元將用於償付Nakheel週一到期的伊斯蘭債券﹐剩餘部分將用於支持迪拜世界直至2010年4月底的資金需求。

Associated Press

迪拜Sheik Zayed高速路上的Nakheel廣告

迪拜酋長馬克圖姆(Sheikh Ahmed bin Saaed al-Maktoum)發表聲明稱﹐我們今日向投資者、金融和貿易債權人、雇員以及我們的公民保證﹐我們政府會在任何時候遵守市場規則以及國際公認的商業慣例。

迪拜11月底要求暫停償還迪拜世界的債務以進行重組﹐這一消息震撼了全球市場。很多人一直將Nakheel的債券視為是試驗迪拜償還超過800億美元政府和公司債券能力的試金石。

瑞銀(UBS AG)資深地產分析師馬蘇德(Saud Masud)說﹐我認為阿布扎比看到了過去數日市場對Nakheel債務重組消息的負面反應﹐最後可能認為他們已經看夠了。

關於Nakheel債務危機有望得到積極結果的消息週日在一定程度上提振了迪拜股市。

迪拜金融市場主要指數收盤上漲3.3%﹐至1695.35點﹐擴大了週四7%的漲勢。不過﹐自迪拜世界宣佈暫停償債以來﹐該指數仍然累計下滑了約19%。

迪拜在聲明中說﹐將專注於解決迪拜世界債權人的關注問題﹐將很快與債權人以及承包商進行談判。

美聯儲黃皮書稱美國經濟形勢繼續好轉

2009年12月3日 04:05

美

國大部分地區的經濟形勢在10月末及11月初這段時間繼續好轉﹐但疲軟的就業市場以及不斷惡化的商業地產市場依然是美國經濟復甦中的黯淡領域。

美國聯邦儲備委員會(Fed)在最新的黃皮書(Beige Book)報告稱﹐美聯儲12個儲備銀行轄區內不少地區的經濟形勢都出現了一定程度的改善。

美聯儲稱﹐消費開支出現上升﹐住房銷售有所增加﹐工資上漲壓力也受到控制。

最新一期報告是由紐約聯邦儲備銀行(Federal Reserve Bank of New York)撰寫的﹐報告考察了10月末至11月20日這段時間的美國經濟形勢。

美聯儲報告稱﹐多個地區二手車銷售相對強勁﹐並且住房銷售也有所增加﹐不過市場普遍稱價格依然持平或溫和下跌。美聯儲還證實﹐在美國大部分地區﹐低價房市場的情況要好於高檔房市場。

不過﹐該報告在提及勞動力市場和商業地產市場時語氣有所變化。

報告在談到商業地產領域時稱﹐所報告的商業地產市況實際上在所有地區都一片疲軟﹐房屋閑置率呈上升狀態﹐房屋出租面臨壓力﹔即使有新的開發項目﹐也是寥寥無幾。

人們商業地產領域2010年的期望值較低﹐波士頓認為該市商業地產領域前景黯淡﹐而堪薩斯城則稱其商業地產市況萎靡不振。

美聯儲稱﹐不少地區的商業地產市場都在惡化。

關於勞動力市場﹐美聯儲看到了零散的改善跡象﹐但表示企業進一步裁員、招聘形勢不佳以及高水平的失業率仍對多數地區構成打擊。

季節性招聘的情況也並不好﹐就美聯儲瞭解的情況來看﹐假日旺季前的招聘也不及常年火爆。

朝鮮的貨幣冒險意欲何為？

2009/12/02 18:42:53

時隔50年，朝鮮再次重估貨幣並引發動盪。原朝鮮貨幣自11月30日起停止使用，在12月6日前更換新貨幣。值得一提的是，朝鮮政府規定新舊貨幣兌換比率為1比100，而非1比1，並且一開始只允許民眾兌換不超過10萬朝鮮圓的舊幣。據《華爾街日報》報道，後來迫於民眾壓力，上調了兌換規模。

看起來朝鮮此次貨幣改革無外乎有兩個目標，一是通過重估貨幣來遏制通貨膨脹，但由於朝鮮不公開經濟數字，外界無法判斷其實際通貨膨脹的嚴重程度；二是通過新幣換舊幣讓居民的財產暴露在陽光之下，再輔助限制兌換數量的措施，以打擊近幾年通過黑市交易先富起來的一部分人，當然也會順帶打擊朝鮮以官僚為主的富裕階層。從理論和經驗來看，通過更換和重估貨幣似乎很難實現遏制通貨膨脹的目標，某種程度上，均貧富可能是其主要目標，但打擊富人的同時難免傷及窮人。

其實，要想摸清和清理富人財產，僅用新幣換舊幣就足以讓那些隱藏在地下的資金浮出水面，這對窮人來說並沒有直接影響。中國坊間也有過通過更換貨幣來治理腐敗的言論。但是，如果試圖通過重估貨幣來遏制通貨膨脹，會造成價格體系的紊亂，並加劇通貨膨脹，這對窮人來說可能就會不利。

理論上，貨幣重估並不能遏制通貨膨脹。比如，如果此次朝鮮將所有商品價格同步降至1/100的水平，那麼重估後並不會影響新貨幣的購買力，就不會改變供求關系，對遏制通貨膨脹也就無濟於事。而且，無論商品的重新定價過高還是過低都會加劇通貨膨脹。定價過高會削弱新貨幣的購買力，這相當於更嚴重的通貨膨脹；定價過低雖然會增加新貨幣的購買力，但也會助推搶購行為，因為貨幣重估損傷了公眾對當局的信心，要趁著物價低時多買些東西儲藏起來，這也會造成供不應求進而加劇通貨膨脹的壓力。

國民黨政府在中國解放戰爭時期的貨幣改革可作為朝鮮的前車之鑒。國民黨政府於1935年11月實行法幣改革，一直到抗日戰爭結束時，並沒有出現惡性的通貨膨脹，在抗戰勝利初期物價還出現了下跌。但國民黨政府為了打內戰，軍費開支浩繁，不得不靠增發貨幣為財政埋單。截至1948年8月，法幣發行額是1937年的47萬余倍，上海的物價指數是1937年時的492萬倍。連國民黨政府自己都承認，這種惡性通貨膨脹的危險性“比共產黨叛變更為廣泛”。

於是國民黨政府於1948年8月宣布廢除法幣改發行金圓券，但即使更換了貨幣，也沒能遏制通貨膨脹，相反物資搶購、供應不足和繼續無節制的發行貨幣還加劇了通貨膨脹，甚至連棺材都被搶購。1949年5月時相比1948年8月，物價指數又上漲了210萬倍。隨後國民黨政府又花樣翻新地推出了銀元券，但還是一樣的命運，金融的動盪也加速了國民黨統治的垮台。金圓券和銀元券也被看作是一個超級大騙局，因為國民政府通過所謂的“金圓券”本位搜刮了老百姓手中的黃金和白銀，富人階層卻通過私藏美元、黃金和白銀受到較小沖擊。

總之，貨幣重估是治理通貨膨脹的下下策，當一國政府企圖通過貨幣重估來治理通貨膨脹時，往往預示著該國經濟處在十分危險的失控邊緣。當然，朝鮮目前的情況與國民黨政府時期不可同日而語，但道理是相通的，即貨幣重估不會遏制通貨膨脹。即使新幣換舊幣，也很難做到均貧富，因為富人階層總是有各種辦法去規避，就像國民黨時期富人階層私藏美元和金條一樣，朝鮮人正在搶購美元、歐元和人民幣。退一步講，即使通過限制兌換金額可以均貧富，這種讓富者更窮的做法也值得商榷。

對照中國的改革歷程，朝鮮目前大體處於中國上世紀80年代價格雙軌制的時期。1997年金正日掌權以來，朝鮮的私營市場已經小有規模，這種計劃與市場並行的情況必然會催生通貨膨脹，也必然會出現一些依賴黑市交易的暴富階層。但從解決的辦法來看，中國選擇了繼續推進價格改革（當然，目前資源價格體系還未理順），而朝鮮選擇向計劃經濟回歸，政府重新樹立權威加強管制，這或許會讓2002以來朝鮮出現的一些市場化傾向向後轉。2005年起，朝鮮已經在限制私營經濟的發展，比如，私營市場只允許每十天開一次，只有50歲以上的婦女可以做買賣。這也被德國媒體稱之為“再次斯大林化”。

1998年朝鮮提出了建設“強盛大國”的戰略，當年朝鮮《勞動新聞》的一篇社論這樣寫到：“今天，在建設社會主義強盛大國中，重要的是把經濟搞上去。這項任務只有通過‘先軍政治’才能得到實現。”雖然朝鮮那時就已經意識到了經濟的重要性，但目前仍然在堅持固有的政治制度和黷武的戰略，這也給朝鮮未來的經濟發展設置了重重障礙。

（本文作者崔宇是《華爾街日報》中文網專欄撰稿人。文中所述僅代表他的個人觀點。您可以寫信至yu.cui#dowjones.com與作者聯系。）

黃金走勢注定將再創新高

2009年12月02日13:17

黃

金此前短暫地放慢了上漲的腳步﹐算是禮貌地回應了一下迪拜的債務危機和超買信號﹐但如今上漲的勢頭重新回來了﹐隨著與匯率、油價傳統關聯關係的瓦解﹐黃金似乎注定會延續連創新高的勢頭。

多頭強勢回歸﹐週三一度將金價推到了每盎司1,203.50美元的歷史高點﹐即便目前每盎司1,196.65美元水平也已經較今年年初上漲了36%﹐令一些主要股票市場相形見絀。

11月份在有關各國央行在接近歷史高位的水平購買金條的消息傳出後﹐黃金一路高歌猛進﹐擺脫了以往與美元、歐元和油價的密切關聯性。從歷史經驗看﹐黃金往往隨著歐元走強和美元走軟而上漲﹐但這種相關性在11月份減弱了。

蘇格蘭皇家銀行集團(RBS)貴金屬主管Charles Dowsett稱﹐11月2日印度央行從國際貨幣基金組織(International Monetary Fund)手中購買了200噸黃金﹐促使投資者對黃金的看法發生了根本轉變。有關印度央行購買黃金的消息傳出後﹐歐元兌美元僅上漲了3.6%﹐而黃金價格上漲了15%。

Dowsett稱﹐除了短期的回調走勢外﹐黃金的走勢均出自自身因素﹐一系列的有利因素將促使金價進一步上漲。全球金融危機已經改變了冒險行為﹐增加了投資者持有黃金的欲望。

金礦供應量下降、央行今年黃金拋售量接近零、投資者對交易所黃金基金的追捧﹐均意味著越來越多的人更加關注黃金的供需基本面。與其他大宗商品不同﹐黃金通常被視為貨幣而不是一種供應存在限制的實物。

在迪拜世界(Dubai World)債務危機發生當天﹐黃金的確回調了﹐原因是上述事件引發了對於另外一場次貸危機的擔憂﹐並拖纍大宗商品價格全面走低。但這之後黃金的走勢表明﹐多頭推動的上漲注定將繼續下去。

黃金與美元的關聯性降低了﹐以英鎊和歐元計價的金價連創新高﹐以澳元等大宗商品貨幣計價的金價也錄得強勁漲幅﹐這增強了金價看漲的預期。

除了這種內部動能外﹐金價還可能因為未來幾個月美元走低而上漲﹐即便金價和美元的相關性已經降低。

如果其他國家先於美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve, 簡稱Fed)縮小貨幣刺激規模﹐則短線將湧現更多美元拋盤。

未來一段時間美國的利率仍將保持在超低水平﹐這可能也會為黃金買盤帶來支撐。

但出於對資產泡沫的擔憂﹐Fed採取利率行動的時間也有可能早於預期﹐這可能令支撐大宗商品的融資套利交易被解除。但在追漲黃金的過程中﹐承擔這種風險總比錯失良機要好。

迪拜酋長試圖化解市場恐慌

2009年12月02日10:11

阿

聯酋領導人週二試圖出面穩定投資者情緒﹐此前市場對迪拜債務危機的擔憂導致海灣地區股市連續兩天大幅下跌。

迪拜領導人在週二市場收盤後發表公開聲明﹐強調了阿聯酋內部聯邦的團結。此前市場擔心﹐在迪拜艱難重組其政府所有企業的債務時﹐石油資源豐富的阿布扎比會繼續置身事外。

Associated Press

馬克圖姆（左）和阿聯酋總統的巨幅肖像

迪拜酋長、阿聯酋總理馬克圖姆(Sheik Mohammed bin Rashid Al Maktoum)說﹐阿聯酋正在努力增進聯邦和地方框架之間的一體化。

迪拜和阿布扎比股市週二連續第二天走低。迪拜金融市場主要股指週二收盤下跌5.6%﹐週一下跌了7.3%。阿布扎比股市週二收盤下跌3.6%。卡塔爾和科威特股市也遭受沖擊﹐週二分別下跌了8.3%和2.7%。

不過﹐迪拜世界(Dubai World)在當地時間午夜過後發表聲明﹐稱其正在商談重組260億美元債務的問題﹐預計很快能夠達成協議﹔此後迪拜主權外債的違約保險價格再次下跌。數據提供商CMA說﹐迪拜5年期主權信用違約掉期合約的利差週二從5.696個百分點收窄至5.124個百分點。

馬克圖姆還將矛頭指向媒體﹐譴責媒體引發國際擔心迪拜應對債務的能力。他在聲明中表示﹐媒體的夸大其詞不會影響我們的堅定。馬克圖姆補充說﹐媒體沒有尋求真相﹐在缺乏瞭解的情況下混淆事實。

不過﹐馬克圖姆沒有明確表示會給迪拜陷入困境的企業提供財務支持。

澳大利亞議會否決政府溫室氣體減排計劃

2009年12月2日 14:34

澳

大利亞議會週三否決了政府限制溫室氣體排放的計劃﹐此舉可能導致澳大利亞進行提前舉行選舉。

參議院以41票對33票否決了上述計劃。澳大利亞政府在計劃中提出﹐到2020年將該國溫室氣體排放量較本世紀初降低至少5%。

貝南克新角色：泡沫鬥士

2009年12月02日12:53

不

久前，美國聯邦儲備委員會(Fed)的官員們還信心十足地認為，當股市、樓市或其他資產價格出現泡沫的時候，他們知道該如何應對，辦法就是：啥也不做。

Bloomberg

貝南克稱金融泡沫或許是這十年來貨幣政策遇到的最難以解決的問題。

如今，在美聯儲主席貝南克(Ben Bernanke)周四面臨連任提名確認聽証會之際，他和其他美聯儲的官員開始重新審視過去10年來他們遵從的放任自流的方法。樓市和信貸暴跌剛剛過去，貝南克現在稱金融泡沫或許是這十年來貨幣政策遇到的最難以解決的問題。

在亞洲房價飆升、金價幾乎每日都會刷新紀錄的情況下，對這個問題的辯論正值關鍵時刻。貝南克希望利用自己作為銀行監管人的權力來遏制泡沫，而參議院銀行委員會(Senate Banking Committee)卻在考慮剝奪部分美聯儲的監管權。該委員會將在本周晚些時候“拷問”貝南克。

與此同時，眾議院正在審議的法案可能會削弱美聯儲的獨立性。眾議院金融服務委員會(House Financial Services Committee)通過了一項措施，將使美聯儲的利率決策受到國會下屬調查機構政府問責局(Government Accountability Office)的審查。貝南克和其他美聯儲官員擔心，有國會監督美聯儲，他們作出的任何利率決策都將受到政治因素的影響，使其遏制通脹和金融泡沫的難度增大。

任何變化最多也要數月才能實現，更有甚者，美聯儲可能會成功避開受到監督。與此同時，官員們正在推進制定避免再次發生危機的計劃。

美聯儲官員過去認為，在避免泡沫越變越大方面，他們無能為力或是應該任其發展。首先，很難確切地判定泡沫。即使可以，刺破泡沫可能也是弊大於利。比如，通過加息遏制泡沫，可能會令其他原本健康發展的經濟領域增長放緩。

相反，美聯儲的主要戰略是在泡沫破裂後，通過降息來收拾殘局，以減弱對經濟的沖擊、恢復增長。這種戰略是貝南克在普林斯頓大學做教授時，在泡沫相關主題論著中得出的主要結論，2002年貝南克初次擔任美聯儲理事時也採取了這個戰略。他的前任格林斯潘(Alan Greenspan)也是這樣做的。

如今，美聯儲官員承認這種戰略沒有奏效。他們開始探索其他方法。對於避免泡沫的兩種方法──利用監管來防止金融體系的泡沫和通過加息調整貨幣政策，貝南克站到了更多監管的一邊，這也是他過去一直提倡的。

貝南克上個月在紐約演講後回答提問時說，現在可能的最佳方法是利用監督和監管限制過度冒險，確保未來資產價格泡沫一旦破裂，金融體系能夠復原。

相反，很多人認為打利率牌是種更加激進、風險更大的舉措。周二，費城聯邦儲備銀行行長普洛瑟(Charles Plosser)說，利率在遏制可能泡沫上是個打擊面過大的措施。他說，加息可能會同時影響其他所有資產價格。

不過，一些美聯儲研究人員正在促使高級官員把利率包括在計劃中，而一些官員也說，他們不能繼續把利率措施排除在外了。美聯儲理事沃爾什(Kevin Warsh)說，他在密切關注大宗商品價格、美元和信貸市場的走勢。他曾在華爾街工作過7年，之後於2002年搬到了華盛頓。他說，美聯儲在尋找解決泡沫的方法上必須持開放的態度，包括是否該利用利率來擠壓泡沫。

在失業率居高不下、傳統通貨膨脹指標較低的情況下，美聯儲的首要任務是讓經濟重新運轉起來。美聯儲曾說，這意味著要至少要再保持幾個月的低利率。

不過，在人們擔心大宗商品市場和新興經濟體開始出現新的泡沫之際，關於在泡沫破裂前、是否應該以及如何遏制泡沫的問題，開始成為人們越來越關注的問題。金價在一年內漲了50%以上。中國上証綜合指數今年漲了75%以上。巴西股市漲幅更大。油價反彈。雖然仍遠遠低於去年的峰值，但如果油價恢復到去年的高點，它對商品和服務價格上漲的推動作用可能比科技類股或樓市還要直接。

曾擔任聯邦儲備銀行理事的哥倫比亞大學(Columbia University)經濟學家米什金(Frederic Mishkin)說，現在是一個非常危險的時期。他說，如果新的泡沫迫在眉睫而美聯儲決定以更大力度予以反擊，那麼本來就疲軟的經濟可能會雪上加霜。他說，墨守成規不是一個好辦法。

爭論遠不止於美聯儲內部。國際清算銀行(Bank for International Settlements，位於瑞士巴塞爾，協調全球央行活動)的研究人員正在敦促以更大力度處理泡沫問題。美聯儲理事沃爾什和舊金山聯邦儲備銀行行長耶倫(Janet Yellen)最近在訪問亞洲時，遭遇中國及其香港特區財經官員喋喋不休的抱怨，因為美國的低利率正在刺激投資者從美國借款，並推高亞洲的資產價格，這讓他們憂心忡忡。

資產價格不斷上漲的問題，以及如果要加以應對的話應該怎樣應對的問題，在上個月美聯儲11月經濟會議中擺上台面。上周公布的會議紀要顯示，美聯儲官員們擔心“長期維持非常低的短期利率，可能產生一些不良副效應”，其中一個讓他們擔心的效應是“金融市場過度冒險”。

1999年，時任普林斯頓大學(Princeton University)教授的貝南克在懷俄明州傑克遜霍爾市 (Jackson Hole)美聯儲的年度會議上提交了一篇論文，一定程度上因此而開始了他任職中央銀行的職業生涯。他在論文中勸告，不要企圖刺破泡沫。貝南克和論文共同作者、紐約大學(New York University)經濟學家格特勒(Mark Gertler)當時認為，美聯儲應該專注於控制通貨膨脹，而不是試圖管理泡沫膨脹與破滅的周期。

格林斯潘同意了這一觀點，並放任科技股泡沫自生自滅。這一策略看起來是成功的。2001年的衰退並不嚴重，失業率一直沒有超過6.3%，國內生產總值(GDP)僅較2000年第四季度的峰值下降0.3%。直到2006年，美聯儲官員都還在洋洋自得，很多經濟學家也對他們在那段時期中遊刃有余的操作而大加讚賞。

目前，美聯儲官員正在討論各種泡沫之間的不同之處，以達到更深入的理解，並找到恰當的解決辦法。影響這場討論的有兩位經濟學家，一位是紐約聯邦儲備銀行研究員阿德裡安(Tobias Adrian)，還有一位是普林斯頓大學教授Hyun Shin。他們的研究顯示，信貸泡沫破滅之前，雷曼兄弟(Lehman Brothers)和貝爾斯登(Bear Stearns)等美國証券交易商的短期借款曾經出現爆發式增長。

例如，華爾街公司以証券作為抵押舉借短期貸款的回購市場，在2008年達到1.6萬億美元，比2002年5000億美元的三倍還多。隨著這些証券的市值上升，這些抵押品的價值以及公司自己的淨值也跟著上升，刺激它們進一步借款，形成一種自我循環。當這些証券市值下降的時候，循環上升變成循環下降，經濟跟著陷入衰退。

這說明，泡沫最危險的地方可能不是資產價格的上漲，而是在這一過程中金融機構債務水平逐步積累並刺激資產價格進一步上漲。這意味著，控制債務水平可能是預防泡沫破滅的一個辦法。

紐約聯儲銀行的行長達德利(William Dudley)等人希望阻斷這種舉債循環。例如紐約聯儲就在尋求加強回購市場的監管。它正在考慮是否進一步提高對回購市場中貸款抵押品的要求，從而增加企業在膨脹期提高舉債規模的難度。

美國、歐洲和其他地方的監管機構，也在考慮制定規則，要求銀行提高資本緩沖，從而阻止它們過度擴張。

美聯儲當中還沒有誰明確表態支持通過加息來阻止下一輪泡沫，但對這樣一種想法，美聯儲官員們已經在更為認真地討論。貝南克一直在密切跟蹤阿德裡安的研究。

有一個問題是，雖然Shin和阿德裡安等幾個重要研究人員已經在著手研究，但經濟學界還沒有模型來描述，當資產價格或金融槓桿達到過高水平的時候，利率應當上升多少。

美聯儲副主席科恩(Donald Kohn)曾是“反對刺破泡沫論”的最強烈的支持者之一。他說，今天他對這個策略已經遠不那麼相信了。但他還是擔心，通過加息手段抑制資產泡沫，會跟掄大錘釘釘子一樣，泡沫是清除了，但同時也會造成大量連帶損失。

科恩在一次採訪中說，你通過加息來反泡沫，同時你也抑制了各種各樣的資本支出和消費者耐用品支出。

貝南克對此沒有明確表態。他最近在紐約經濟俱樂部(New York Economic Club)表示，即使他覺得通過加息清除泡沫能夠阻止通脹率上升或穩定經濟，“我們必須對此予以認真考慮”，“我們決不能說決不”。