美聯儲醞釀資金回撤方案

2009年11月09日07:39

2

009年﹐美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve)疲於奔命地向金融系統注入一萬億美元應急資金﹐以求拯救美國經濟。現在﹐布萊恩•沙克(Brian Sack)的任務是想方設法把錢撤回來。

現年39歲的沙克是紐約聯邦儲備銀行(Federal Reserve Bank of New York)的市場部主管﹐該部門負責執行美聯儲的市場交易指令﹐將美聯儲華盛頓總部的大理石走廊與華爾街熙熙攘攘的交易大廳聯繫到一起。

在平常的日子裡﹐該部門買賣國債品種以影響市場利率水平。在危機時刻﹐它會策劃出一系列複雜的新方案﹐讓央行以前所未有的深度影響公開市場──購買住房抵押貸款擔保證券(MBS)﹐向藍籌企業提供商業票據貸款支持﹐恢復資產支持類證券(ABS)市場的活力等。

“這項工作執行起來難度非常高﹐”經濟咨詢企業Macroeconomic Advisers的副董事長勞倫斯•梅爾(Laurence Meyer)說﹐沙克曾在該公司工作過。

何時收回流動性及提高利率的決策來自於聯邦公開市場委員會(FOMC)。該委員會將在2009年11月3日到4日舉行會議﹐但市場預計本次會議不會採取上述行動。不過﹐沙克的任務是在委員會做出決策後加以執行。

“沒人願意（對美聯儲的其他官員）說﹕‘你不能這麼做﹐因為我在操作上存在障礙。’” 紐約一家金融研究機構Portales Partners LLC的董事總經理迪諾•科斯(Dino Kos)說﹐他曾在2001年到2006年任紐約聯邦儲備銀行市場部主管。

和以往一樣﹐沙克將在本週的聯邦公開市場委員會會議上做開場發言﹐介紹最新的市場情況﹐並介紹其負責擬定的幾個央行儲備資金管理方案的最新進展情況。

沙克一頭棕色頭髮﹐有一雙湛藍色的眼睛﹐還長了一張娃娃臉。本世紀初﹐他是美聯儲一顆冉冉升起的新星﹐之後加入Macroeconomic Advisers公司﹐為對沖基金和其他投資者提供關於美聯儲政策的前瞻性意見。他在美國佛蒙特大學(University of Vermont)接受大學本科教育﹐並獲麻省理工學院(Massachusetts Institute of Technology)經濟學博士學位。作為一個住在紐約的費城人﹐他始終都是世界職業棒球大賽(World Series)上費城隊的忠實球迷。

沙克力圖塑造一種舉重若輕、淡然處事的風格﹐不落自己導師、美聯儲主席伯南克(Ben Bernanke)的窠臼。他說話斟詞酌句﹐並善於將任何對其個人的興趣引導到他管理著的400人團隊身上。

紐約聯邦儲備銀行市場部的中心區域是一間玻璃隔斷的會議室﹐就位於該行九層一小片交易席位區的旁邊。每天早上9點20分﹐這裡的人流量開始激增﹐都是沙克召集過來開會的人。幾幅美聯儲前主席格林斯潘(Alan Greenspan)的照片掛在鄰近的柱子上。

2004年﹐沙克作為美聯儲華盛頓總部的一位經濟學家﹐與時任美聯儲理事的伯南克共同撰寫了一篇論文﹐論述如果經濟陷入通貨緊縮﹐美聯儲該如何作為。2009年8月﹐美聯儲在懷俄明州的Jackson Hole召開年度研討會﹐會上沙克和伯南克坐在一起﹐當其他經濟學家在討論美聯儲政策時﹐兩人小聲地交換著意見。伯南克當年在普林斯頓大學(Princeton University)當經濟學系主任時﹐曾考慮讓沙克來校任教。

2009年6月﹐沙克重歸美聯儲﹐在比爾•達德利(Bill Dudley)升任紐約聯邦儲備銀行行長後﹐接任其市場部主管的職位。

在此次經濟危機中﹐市場部的規模急劇膨脹﹐從約225名員工擴大到400人﹐負責為美聯儲具體履行市場監督、投資組合管理等職責﹐並執行美聯儲新推出的各種交易方案。目前﹐美聯儲持有的單一證券品種已經超過20,000個。

收緊銀根的決策可能還要過幾個月後才會做出﹐而對於流動性回收的規模大小﹐美聯儲官員目前還沒有定論。與此同時﹐沙克領導的部門正在著手制定幾個應急方案。

在一項名為“儲備金回購”(reverse repos)的方案中﹐美聯儲將把其大量持有且不斷增加的國債、MBS以及房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)發行的債券作為抵押物﹐在市場中換取貸款﹐以回收現金。

從本質上來說﹐這種做法將令美聯儲的角色從一個龐大的放貸者變成一個龐大的借款者﹐從而將資金從金融體系中抽離。

“美聯儲將有能力在需要的時候收回大量儲備金﹐對此我很有信心。”沙克在2009年10月末的一次訪談中說道。

美聯儲已經在對是否有能力執行這一方案進行測試﹐也因此引發了一定的市場波動。一些投資者擔心﹐這些測試是美聯儲將要升息的信號。2009年11月初﹐紐約聯邦儲備銀行在一份聲明中安撫投資者說﹐該方案仍在測試階段。銀根緊縮信號最有可能來自於伯南克和FOMC﹐而不是紐約聯邦儲備銀行的市場部。

沙克及市場部在就經濟危機時期制定的救市方案、以及如何收回流動性而向FOMC提供諮詢方面﹐正發揮著越來越重要的作用。舉例而言﹐在2009年10月的FOMC會議上﹐沙克做了開場發言後﹐一場圍繞美聯儲MBS購買計劃未來方向的激烈爭論隨即展開﹐沙克的建議是逐步縮減該方案的規模。

市場部和FOMC仍在研究從金融體系收回央行儲備金的眾多問題﹐其中一個問題是誰該作為市場部進行儲備金回購的交易對手。以往﹐美聯儲主要和被稱為一級自營商的18家券商進行交易﹔但美聯儲官員現在不能肯定這些券商是否有能力通過公開市場回籠數千億美元的資金。

為此﹐央行正在更大的範圍內撒網﹐它有可能與房利美、房地美、貨幣市場基金﹐甚至企業、對沖基金以及道富全球顧問公司(State Street Global Advisers)和Northern Trust這樣的證券借出機構進行交易。

沙克說﹐“我們正在尋找各種各樣的潛在交易對手。”

1983牛市捲土重來﹖

2009年11月09日13:49

現

在的情形開始有點像1983年：股市在飆升﹐失業率突破10%﹐科幻電視連續劇《V星入侵》又上演了。

股市投資者不由得期待1983年重演。這一年﹐正是一場歷時18年的大牛市的開端。

目前為止﹐股市行情很像八十年代早期。1982年8月到1983年10月﹐標準普爾500指數大漲69%。今年3月9日以來﹐該指數躍升58%。兩個時代都經歷了深度衰退﹐而在深度衰退過後﹐股市往往都會快速反彈。

可惜的是﹐其他相似之處很少。

現在市場的估值已經遠不像當時那麼低。八十年代的牛市開始的時候﹐標普500指數往績市盈率不到7倍。即使在上漲69%過後﹐其市盈率也僅僅達到10倍。

最近的這一輪上漲行情開始的時候﹐本益比為13倍﹐現在已經膨脹到接近19倍﹐而其長期平均水平為16倍。

失業率頭一次達到10.2%是在1983年4月﹐當時已經在準備下降了。而現在看來﹐未來幾個月失業率可能還要保持漲勢。

另外﹐1980年代牛市開始的時候﹐美聯儲(Federal Reserve)的基準利率為11%﹐這意味著它只要下調利率﹐就能夠再次提振市場。而在今天﹐聯邦基金目標利率處在接近於零的水平。

當時美國的嬰兒潮一代正處在掙錢能力和消費能力都最高的時候﹐現在這些人已經損失了數萬億美元的淨資產﹐退休金與醫療福利也都不確定。

1983年的時候﹐美國消費者一輪為期20年的負債積累還沒有開始。當時的家庭負債佔可支配收入的62%﹐這是自六十年代就一直保持的水平。

現在這一比率是122%﹐這還是在過去兩年債務增長停滯的情況下。

現在的監管與稅收前景或許也跟1983年不同。歷史證明﹐如果提高稅收、嚴格監管﹐市場能夠承受﹐但華爾街各公司會痛苦不已。

Miller Tabak首席經濟策略師格林豪斯(Dan Greenhaus)上週五告訴客戶說﹐通脹率在上升﹐失業率在上升﹐稅收在增加﹐監管在加強﹐而債務在下降﹐1983年可不是這等情形。

美聯儲撐腰 股市有遠慮無近憂

2009年11月09日14:04

先

說壞消息：經濟疲軟。

再說好消息：經濟疲軟。

奇怪的是﹐讓很多投資者對長期前景感到擔憂﹐而讓部分投資者對短期前景感到鼓舞的﹐都是經濟疲軟這個相同的問題。其原因在於﹐艱難的經濟形勢要求美聯儲(Federal Reserve)將其短期利率目標維持在接近於零的水平﹐並繼續向金融體系注入大量資金。

這對股市來說是好事﹐因為來自美聯儲的資金最終會進入金融市場﹐也因為廉價資金會讓融資成本保持在低水平﹐從而推高公司的利潤。

上週四﹐因週三美聯儲宣佈將把利率保持在低水平﹐股市大幅上漲。週五失業率達到10.2%的消息傳來﹐股市還是實現了一定幅度的上漲。10月末11月初﹐市場多次劇烈起伏﹐原因之一在於﹐政府干預能不能讓經濟增長勢頭保持下去﹐讓投資者感到擔憂。

道瓊斯工業股票平均價格指數(Dow Jones Industrial Average)上週五收於10023.42點﹐較一週以前上漲3.2%﹐較年初上漲14.2%。

摩根士丹利(Morgan Stanley)的經濟學家對全球現金流妎q在整體經濟活動中的比重進行了衡量。受全球各國央行注入的大量資金推動﹐現在這個指標已經達到30年前摩根士丹利開始追蹤該指標以來的最高水平。

所以﹐雖然銷售、就業和信貸等基本經濟引擎依舊萎靡不振﹐但廉價資金的持續擴張﹐意味著股市中的一個基本支柱仍然毅立不倒。

一些投資者擔心﹐到某一天﹐所有這些干預可能會帶來不可持續的赤字﹐或在垃圾債券、發展中國家股市或大宗商品市場中催生新的泡沫。但這是以後的問題。

美國投資管理公司Cumberland Advisors的總裁科托克(David Kotok)說﹐我們先吃飯﹐再作餐後演說。一段低利率時期就在前面﹐這是市場喜歡的。科托克重倉投資股市﹐表示市場可以一直漲到明年春季或夏季。他相信﹐即便銷售收入的改善仍舊不多﹐但在公司成本削減措施的推動下﹐利潤也可以繼續高於預期。

投資者對形勢的看法大相徑庭。一些人非常悲觀﹐相信政府的巨額赤字和巨額借款會很快扼殺市場的反彈﹐並導致嚴重的通貨膨脹﹐而如果刺激措施過快退出﹐又會導致通貨緊縮。另外一些人則持樂觀態度﹐他們相信﹐經濟和股市正在進入一輪懷疑派無法理解的為時長久的復蘇。

一些人夾在兩派之間﹐對今後的事情感到擔心﹐但當前仍在努力獲利。這群人數量驚人。

最近幾十年的歷史可供參照。低利率可以帶來繁榮﹐但如果利率過低的局面持續得太久﹐則有可能帶來痛苦。

最近的一個前車之鑒是1982到2000年的大牛市。1970年代﹐由於嚴重的通貨膨脹﹐股市受到壓制。1981年﹐美聯儲將隔夜利率目標上調至20%﹐打破了通脹循環。通脹率終於逐步下降﹐在這種情況下﹐美聯儲得以穩步下調利率﹐孵育了經濟的長期增長和股市的長期上揚。

這一大牛市最後在2000年終結。一些投資者認為﹐這是因為美聯儲讓利率和資金成本過低﹐催生了科技股泡沫﹐後來又有房地產泡沫。

2001年到2003年的歷次降息﹐幫助形成了2007年前的一輪牛市﹐但這輪牛市中獲得的漲幅﹐在不到兩年的時間里旋即灰飛煙滅。

接下來幾個月﹐投資者可能會緊盯美聯儲發出的信號﹐看它打算在利率方面採取何種措施。

首先﹐美聯儲將開始修改常規政策聲明中的措辭﹐逐步提升廉價資金時代結束的可能性。它會減弱購買債券、向經濟體注入現金的力度。最後它會加息。

隨著這一過程的展開﹐股市大幅下降的風險將會增加﹐投資者的緊張情緒也會隨之增加。這是因為美聯儲的動作是過早還是過晚﹐難以判斷。考慮到近期經歷的事情﹐央行人士和投資者都會擔憂出現泡沫的風險﹐以及操之過急、使經濟再度衰退的風險﹐就像1930年代晚期的美聯儲那樣。

摩根士丹利經濟學家安德烈奧普洛斯(Spyros Andreopoulos)說﹐這讓央行處於一種非常非常艱難的境地﹐因為你不希望在復蘇確立之前加息﹐同樣你也不希望讓新的資產泡沫產生。